作者：七佰

卷产品、卷价格、卷联名、卷规模……新茶饮的“卷”，可谓冠绝各大行业。

甲辰龙年情人节，沪上阿姨（上海）实业股份有限公司（以下简称“沪上阿姨”）递表港交所，新茶饮赛道终于卷到了资本市场。

目前，除3年前奈雪的茶成功登陆港交所外，尚无第二家成功登陆资本市场的新茶饮品牌。

不过，自2023年下半年以来，茶百道、、古茗先后递表港交所，加上这次的沪上阿姨，新茶饮“第二股”之争已经进入到白热化阶段。

对比前三家排队的新茶饮品牌，沪上阿姨在营收、净利润以及规模上均不占优势。此次，茶饮企业集体冲击港交所，或许是这几家企业在这个卷出天际的行业中弯道超车的机会。

沪上阿姨有超7000家门店 但99%为加盟

尽管是新茶饮品牌，但沪上阿姨也有十余年的历史了。

2013年，本是外企高管的单卫钧、周蓉蓉夫妇离职创业，创立沪上阿姨品牌。从上海人民广场的一个小门面起家，10余年后，沪上阿姨门店数量拓展到7000多家。2023 年初，踌躇满志的沪上阿姨提出了“万店”目标。

据灼识咨询报告，截至2023年9月30日，以全系统门店数量计算，沪上阿姨是中国北方最大的中价现制茶饮店品牌、中国第三大中价现制茶饮店品牌，中国第四大现制茶饮店网络。

依托极具上海特色的血糯米奶茶为主的初始产品，通过打造“五谷奶茶”的概念，沪上阿姨迅速打开了局面。2019年，新茶饮成为快消行业最热的风口，年轻的消费群体对“健康茶饮”的个性化需求促使新式茶饮市场迅速扩大，各种新式茶饮品牌陆续进入同赛道并快速爆红。正是在这一年，沪上阿姨开始布局鲜果茶，正式进军现制茶饮赛道。

据招股书介绍，截至2023年三季度，沪上阿姨的门店数量达7297家。和众多新茶饮品牌类似，沪上阿姨门店也以加盟为主。目前，其自营门店仅有52家，其余7245家均为加盟，占比达99.3%。

沪上阿姨的营收来源主要为对加盟商销售商品的收入，这种情况可以说是新茶饮品牌的核心盈利模式。IPO参考查阅各品牌招股书发现，2023年前9个月，蜜雪冰城对加盟商销售商品的收入为145亿元，在其主营收入中的占比为94%；2023年前9个月，古茗对加盟商销售商品的收入为42亿元，约占其主营收入的75%；2023年前9个月，沪上阿姨对加盟商销售商品的收入为24.36亿元，约占其主营收入的96%。

沪上阿姨在招股书中表示，“我们采取以加盟为重点的业务模式，收入绝大部分来自加盟业务，主要包括销售货物及加盟服务”。

可以说，沪上阿姨的经营业绩增长主要靠门店持续扩张推动。不过，如果对加盟门店监管未能匹配上其扩张速度，则会出现食品安全问题，从而影响品牌声誉。对于现制茶饮品牌来说，如何做好加盟商的管理将成为公司经营的首要课题。

2023年初的全国合作伙伴大会上，沪上阿姨提出，2023年计划新增门店3000家，年底营业门店数预计将突破8000家，签约门店超过10000家。

一二线城市红利逐渐见顶，新茶饮品牌新的增长点无疑落在三四线城市与县城。

对此，沪上阿姨万店计划的着眼点就在于战略性聚焦下沉市场。沪上阿姨在招股书中表示：“在国内下沉市场的中价现制茶饮店品牌中，我们处于市场领先地位。中国三线及以下城市的现制茶饮店市场为2022年至2027年期间最大且预期增长最快的细分市场，未来增长潜力巨大。”

截至2023年9月30日，沪上阿姨网络中约49%的门店位于三线及以下城市。为推动品牌门店进一步下沉，沪上阿姨在2023年推出了“轻享版”，这是专为三线及以下城市消费者所设的门店模型。不过，截至2023年9月末，“轻享版”门店仅40家。

业绩方面，招股书显示，2021年至2023年前9 个月（以下简称“报告期”），沪上阿姨营业收入分别为16.40亿元、21.99亿元、25.35亿元，净利润分别为0.83亿元、1.49亿元、3.24亿元。2022年至2023年前9个月，沪上阿姨营业收入的同比增速分别为34.05%、54.14%，净利润的同比增速分别为79.22%、188.70%。

沪上阿姨近3年的营收和净利增幅均不错。不过，与同行相比，沪上阿姨的营收和盈利能力均不占优势。

据蜜雪冰城赴港IPO的招股书披露，2023年前9个月，蜜雪冰城营收为154亿元，净利润为25亿元。古茗招股书披露，2023年前9个月，古茗营收为55.7亿元，净利润为10亿元。蜜雪冰城、古茗营收和净利润均远高于沪上阿姨。

而与沪上阿姨体量接近的茶百道（2023年前9个月门店数量约为7500家），2021年及2022年的营收分别为36.44亿元和42.32亿元，净利润分别为7.79亿元和9.65亿元，较同期沪上阿姨的营收高出20亿元左右，净利润也要高出6亿元左右。

得益于有效成本控制，沪上阿姨近年来净利率持续上升，2023 年前三季度，沪上阿姨净利率为 12.8%。但与同行相比仍处于垫底的位置，同期蜜雪冰城、古茗的净利率分别为 15.9%、18.0%，体量接近的茶百道 2020 年至 2022 年的净利率更是都超过了 20%。

此外，在盈利能力上，沪上阿姨对比其他新茶饮品牌也不占优势。招股书显示，报告期内沪上阿姨的毛利率分别为21.8%、26.7%、31.2%。同期，蜜雪冰城的毛利率分别为31.3%、28.3%、29.7%，古茗的毛利率分别在30.0%、28.1%，31.0%，茶百道则是几家中盈利能力最强的品牌，其在2021年、2022年的毛利率分别为35.7%、34.41%。

值得注意的是，2023年12月14日，沪上阿姨宣派股息6000万元，并于2024年1月25日支付。根据股权结构，单卫钧、周蓉蓉夫妇通过上海璞海、上海森芮及上海禹超，合计控制沪上阿姨80.64%的投票权。也就是说，上市前，实控人夫妇已有4800万元落袋为安了。

创业10余年，对自己好一点也没什么，但沪上阿姨对员工却颇为吝啬。据招股书披露，报告期各期，沪上阿姨社保及公积金的合计差额分别为1650万元、2240万元和1830万元。

资本不看好？ 四轮融资估值仅50亿元

沪上阿姨的快速发展始于2020年，在此前的6年多时间里，其门店数量堪堪突破1000家。而在2020年开始A轮融资之后的4年里，门店快速增长到7297家。

沪上阿姨的扩张，无疑是借助了资本的力量。

招股书显示，沪上阿姨共进行了4轮融资，2020年11月及2021年10月，A轮及A+轮融资也相继完成，苏州宜仲两次分别以对价7500万元和5300万元投入。2023年7月，金镒资本、苏州祥仲、知壹投资、德赛创新、市北高新、南京祥仲、颐玉谘询这7家VC又跑来“团购”B轮，对价2.3亿元；而在今年2月提交招股书之前，瀚率投资、金鴞投资、上海一僕及银麟投资又以1.215亿元“突击”C轮入股。

值得一提的是，苏州宜仲、苏州祥仲、南京祥仲的背后均为嘉御资本创始合伙人兼董事长卫哲，也就是说嘉御基金对沪上阿姨连共计投了3轮，合计1.78亿元。

四轮融资之后，沪上阿姨的整体估值已超过50亿元。不过，这一估值与上市首日即破发，亏损状态迟迟不见改善的奈雪的茶市值相当，后者目前总市值约为50亿港元左右。

而与排队竞争“新茶饮第二股”的同行相比，这一差距则更大。根据公开信息，茶百道完成最新一轮融资后，估值为180亿元；古茗估值在 400 亿元左右；蜜雪冰城预计2023 年净利润超过 30 亿元，其估值在 700 亿元左右。尚未有IPO实质动作的喜茶在 2021 年融资之后估值也达到了600 亿元。

资本不看好沪上阿姨的原因，除了业绩这个硬指标外，或许与整个新茶饮市场的成长空间有关。在蜜雪冰城、喜茶、古茗、茶百道等竞品面前，沪上阿姨能否在这条赛道中突围而出，依然有较大的不确定性。在行业竞争加剧、风口转向等因素叠加下，新茶饮品牌的盈利将会越来越难，从成长性与持续性方面考虑，沪上阿姨目前仍未表现出高出一筹的即时价值。

无论如何，冲击资本市场，仍然是沪上阿姨的最优解。毕竟，新茶饮赛道上的“卷”，本质上还是“卷钱”。

此次沪上阿姨能否如愿上市，IPO参考将持续关注。